Värdeinvestering

Börsstyrelse _

Värdeinvestering är ett investeringsparadigm som innebär att man köper värdepapper som verkar underprissatta av någon form av fundamental analys . De olika formerna av värdeinvestering härrör från investeringsfilosofin som först lärdes ut av Benjamin Graham och David Dodd vid Columbia Business School 1928, och utvecklades därefter i deras text Security Analysis från 1934 .

De tidiga värdemöjligheterna som identifierats av Graham och Dodd inkluderade aktier i börsnoterade företag som handlas till rabatter till bokfört värde eller materiellt bokfört värde, de med hög direktavkastning och de som har låga pris-till-intjänande-multiplar eller låga pris-till-bok-förhållande. .

Högprofilerade förespråkare för värdeinvesteringar, inklusive Berkshire Hathaways ordförande Warren Buffett , har hävdat att kärnan i värdeinvesteringar är att köpa aktier till mindre än deras inneboende värde . Rabatten av marknadspriset till det inneboende värdet är vad Benjamin Graham kallade " säkerhetsmarginalen ". Under 25 år, under inflytande av Charlie Munger , utökade Buffett värdeinvesteringskonceptet med fokus på "att hitta ett enastående företag till ett vettigt pris" snarare än generiska företag till ett fyndpris. Hedgefondförvaltaren Seth Klarman har beskrivit värdeinvesteringar som bottnar i ett förkastande av hypotesen om effektiv marknad ( EMH). Medan EMH föreslår att värdepapper prissätts korrekt baserat på all tillgänglig data, föreslår värdeinvesteringar att vissa aktier inte är korrekt prissatta.

Graham använde aldrig uttrycket värdeinvestering – termen myntades senare för att hjälpa till att beskriva hans idéer och har resulterat i betydande feltolkningar av hans principer, den främsta är att Graham helt enkelt rekommenderade billiga aktier. Heilbrunn Center vid Columbia Business School är det nuvarande hemmet för Value Investing Program.

Historia

Medan han skötte anslaget till King's College, Cambridge från och med 1920-talet, försökte ekonomen John Maynard Keynes först en strategi baserad på marknadstiming , eller förutsäga rörelsen på finansmarknaden i allmänhet. När denna metod misslyckades, vände han sig till en strategi som mycket liknar det som senare skulle beskrivas som värdeinvestering. 2017 skrev Joel Tillinghast från Fidelity Investments :

Istället för att använda storbildsekonomi fokuserade Keynes allt mer på ett litet antal företag som han kände mycket väl. Istället för att jaga fart köpte han undervärderade aktier med generösa utdelningar . [...] De flesta var små och medelstora företag i tråkiga eller olyckliga branscher, som gruvdrift och bilar mitt under den stora depressionen . Trots sin tuffa start [genom att tajma marknader] slog Keynes marknadsgenomsnittet med 6 procent per år under mer än två decennier.

Keynes använde många liknande termer och begrepp som Graham och Dodd ( t.ex. en betoning på aktiers inneboende värde ). Men en granskning av hans arkiv vid King's College fann inga bevis på kontakt mellan Keynes och hans amerikanska motsvarigheter, så han tros ha utvecklat sina investeringsteorier självständigt, och lärde inte ut sina koncept i klasser eller seminarier som Graham och Dodd gjorde. Medan Keynes länge var erkänd som en överlägsen investerare, var de fullständiga detaljerna i hans investeringsteorier inte allmänt kända förrän årtionden efter hans död 1946. Dessutom, även om det fanns "avsevärd överlappning" av Keynes idéer med de av Graham och Dodd, var deras respektive idéer inte helt kongruenta.

Benjamin Graham

Benjamin Graham (bilden) etablerade värdeinvesteringar tillsammans med professorn David Dodd .

Värdeinvestering etablerades av Benjamin Graham och David Dodd , båda professorer vid Columbia Business School och lärare för många kända investerare. I Grahams bok The Intelligent Investor förespråkade han det viktiga begreppet säkerhetsmarginal – som först introducerades i Security Analysis , en bok från 1934 som han skrev tillsammans med David Dodd – som efterlyser en strategi för investeringar som är fokuserad på att köpa aktier till lägre priser. än deras inneboende värden. När det gäller plockning eller screening av aktier rekommenderade han inköpsföretag som har stadiga vinster, handlas till låga priser till bokfört värde, har låga pris- till-vinst-förhållanden (P/E) och som har relativt låga skulder.

Ytterligare utveckling

Värdebegreppet (liksom "bokfört värde") har dock utvecklats avsevärt sedan 1970-talet. Bokfört värde är mest användbart i branscher där de flesta tillgångar är materiella. Immateriella tillgångar som patent, varumärken eller goodwill är svåra att kvantifiera och kanske inte överlever upplösningen av ett företag. När en industri går igenom snabba tekniska framsteg är värdet på dess tillgångar inte lätt att uppskatta. Ibland kan en tillgångs produktionskraft minskas avsevärt på grund av konkurrensstörande innovation och därför kan dess värde bli permanent försämrad. Ett bra exempel på minskat tillgångsvärde är en persondator. Ett exempel på där bokfört värde inte betyder så mycket är tjänste- och detaljhandeln. En modern modell för beräkning av värde är den diskonterade kassaflödesmodellen (DCF), där värdet på en tillgång är summan av dess framtida kassaflöden , diskonterade tillbaka till nutid.

Kvantitativ värdeinvestering

Kvantitativ värdeinvestering , även känd som Systematisk värdeinvestering , är en form av värdeinvestering som analyserar grundläggande data såsom finansiella rapportersrader, ekonomisk data och ostrukturerad data på ett rigoröst och systematiskt sätt. Utövare använder ofta kvantitativa tillämpningar som statistisk/empirisk finansiering eller matematisk finansiering , beteendeekonomi , bearbetning av naturligt språk och maskininlärning .

Kvantitativ investeringsanalys kan spåra dess ursprung tillbaka till Säkerhetsanalys (bok) av Benjamin Graham och David Dodd där författarna förespråkade detaljerad analys av objektiva finansiella mått för specifika aktier. Kvantitativa investeringar ersätter mycket av den ad-hoc finansiella analysen som används av mänskliga fundamentala investeringsanalytiker med ett systematiskt ramverk designat och programmerat av en person men till stor del utförd av en dator för att undvika kognitiva fördomar som leder till sämre investeringsbeslut . I en intervju Benjamin Graham att till och med vid den tidpunkten var det osannolikt att ad-hoc detaljerad finansiell analys av enskilda aktier skulle ge bra riskjusterad avkastning. Istället förespråkade han ett regelbaserat tillvägagångssätt fokuserat på att konstruera en sammanhängande portfölj baserad på en relativt begränsad uppsättning objektiva grundläggande finansiella faktorer.

Joel Greenblatts magiska formel för investeringar är en enkel illustration av en kvantitativ värdeinvesteringsstrategi. Många moderna utövare använder mer sofistikerade former av kvantitativ analys och utvärderar många finansiella mätvärden i motsats till bara två som i den "magiska formeln". James O'Shaughnessys What Works on Wall Street är en klassisk guide till kvantitativa värdeinvesteringar, som innehåller backtesting av prestationsdata för olika kvantitativa värdestrategier och värdefaktorer baserade på compustatdata från januari 1927 till december 2009.

Värdeinvesteringsresultat

Utförande av värdestrategier

Värdeinvesteringar har visat sig vara en framgångsrik investeringsstrategi. Det finns flera sätt att utvärdera framgången. Ett sätt är att undersöka prestandan för enkla värdestrategier, som att köpa aktier med lågt PE-förhållande , aktier med lågt pris-till-kassaflödesförhållande eller aktier med lågt pris-till-bokförhållande . Många akademiker har publicerat studier som undersöker effekterna av att köpa värdeaktier. Dessa studier har genomgående funnit att värdeaktier överträffar tillväxtaktier och marknaden som helhet, inte nödvändigtvis under korta perioder utan när de spåras över långa perioder. En granskning av 26 års data (1990 till 2015) från amerikanska marknader visade att överprestationerna för värdeinvesteringar var mer uttalade i aktier för mindre och medelstora företag än för större företag och rekommenderade en "value tilt" med större betoning på värde än tillväxtinvesteringar i personliga portföljer.

Prestanda för värdeinvesterare

Att bara undersöka prestanda för de mest kända värdeinvesterarna skulle inte vara lärorikt, eftersom investerare inte blir välkända om de inte är framgångsrika. Detta introducerar en urvalsbias . Ett bättre sätt att undersöka resultatet för en grupp värdeinvesterare föreslog Warren Buffett i hans tal den 17 maj 1984 som publicerades som The Superinvestors of Graham-and-Doddsville . I det här talet undersökte Buffett resultatet för de investerare som arbetade på Graham-Newman Corporation och som därmed var mest influerade av Benjamin Graham. Buffetts slutsats är identisk med den akademiska forskningen om enkla värdeinvesteringsstrategier – värdeinvesteringar är i genomsnitt framgångsrika på lång sikt.

Under ungefär en 25-årsperiod (1965–90) var publicerad forskning och artiklar i ledande tidskrifter av värdeliknande få. Warren Buffett kommenterade en gång: "Du kunde inte avancera på en finansavdelning i det här landet om du inte trodde att världen var platt."

Välkända värdeinvesterare

Graham-och-Dodd-lärjungarna

Ben Grahams studenter

Benjamin Graham anses av många vara värdeinvesteringarnas fader. Tillsammans med David Dodd skrev han Security Analysis , som först publicerades 1934. Det mest bestående bidraget från denna bok till området för säkerhetsanalys var att betona de kvantifierbara aspekterna av säkerhetsanalys (såsom utvärderingar av intäkter och bokfört värde) samtidigt som han minimerar vikten av mer kvalitativa faktorer såsom kvaliteten på ett företags ledning. Graham skrev senare The Intelligent Investor , en bok som gav värdeinvesteringar till enskilda investerare. Bortsett från Buffett fortsatte många av Grahams andra studenter, såsom William J. Ruane , Irving Kahn , Walter Schloss och Charles Brandes att bli framgångsrika investerare i sin egen rätt.

Irving Kahn var en av Grahams lärarassistenter vid Columbia University på 1930-talet. Han var en nära vän och förtrogen med Graham i decennier och gjorde forskningsbidrag till Grahams texter Säkerhetsanalys , Lagring och stabilitet , Världsråvaror och Världsvalutor och Den intelligenta investeraren . Kahn var delägare i olika finansbolag fram till 1978 då han och hans söner, Thomas Graham Kahn och Alan Kahn, startade värdeinvesteringsföretaget Kahn Brothers & Company. Irving Kahn förblev ordförande för företaget fram till sin död vid 109 års ålder.

Walter Schloss var en annan Graham-and-Dodd-lärjunge. Schloss hade aldrig en formell utbildning. När han var 18 började han arbeta som löpare på Wall Street. Han deltog sedan i investeringskurser som Ben Graham undervisade vid New York Stock Exchange Institute och arbetade så småningom för Graham i Graham-Newman Partnership. 1955 lämnade han Grahams företag och startade ett eget värdepappersföretag som han drev i nästan 50 år. Walter Schloss var en av investerarna som Warren Buffett profilerade i sin berömda Superinvestors of Graham-and-Doddsville-artikel.

Christopher H. Browne från Tweedy, Browne var välkänd för värdeinvesteringar. Enligt The Wall Street Journal , Tweedy, var Browne favoritmäklarfirman Benjamin Graham under sin livstid; Dessutom Tweedy, Browne Value Fund och Global Value Fund båda slagit marknadsgenomsnittet sedan starten 1993. 2006 skrev Christopher H. Browne The Little Book of Value Investing för att lära vanliga investerare hur man värdesätter investera.

Peter Cundill var en välkänd kanadensisk värdeinvesterare som följde Grahams läror. Hans flaggskepp Cundill Value Fund gav kanadensiska investerare tillgång till fondförvaltning enligt Grahams och Dodds strikta principer. Warren Buffett hade indikerat att Cundill hade de meriter han letade efter i en investeringschef.

Warren Buffett och Charlie Munger

Grahams mest kända student är dock Warren Buffett, som drev framgångsrika investeringspartnerskap innan han stängde dem 1969 för att fokusera på att driva Berkshire Hathaway . Buffett var en stark förespråkare av Grahams tillvägagångssätt och tackar starkt hans framgång tillbaka till hans läror. En annan lärjunge, Charlie Munger , som kom till Buffett på Berkshire Hathaway på 1970-talet och sedan dess har arbetat som vice ordförande i företaget, följde Grahams grundläggande tillvägagångssätt att köpa tillgångar under inneboende värde, men fokuserade på företag med robusta kvalitativa egenskaper, även om de vore inte statistiskt billigt. Detta tillvägagångssätt av Munger påverkade gradvis Buffett genom att minska sin betoning på kvantitativt billiga tillgångar, och istället uppmuntrade honom att leta efter långsiktigt hållbara konkurrensfördelar i företag, även om de inte var kvantitativt billiga i förhållande till det inneboende värdet. Buffett citeras ofta och säger: "Det är bättre att köpa ett bra företag till ett rimligt pris än ett rättvist företag till ett bra pris."

Buffett är en särskilt skicklig investerare på grund av sitt temperament. Han har ett berömt citat som säger "var girig när andra är rädda och rädda när andra är giriga." I huvudsak uppdaterade han Grahams läror för att passa en investeringsstil som prioriterar i grunden bra företag framför de som anses vara billiga med statistiska mått. Han är vidare känd för ett föredrag han höll med titeln Super Investors of Graham and Doddsville. Talet var en yttre uppskattning för grunderna som Benjamin Graham ingjutit i honom.

Michael Burry

Dr. Michael Burry , grundaren av Scion Capital , är en annan stark förespråkare för värdeinvesteringar. Burry är känd för att vara den första investeraren att känna igen och dra nytta av den förestående subprime-bolånekrisen , som porträtteras av Christian Bale i filmen The Big Short . Burry har sagt vid flera tillfällen att hans investeringsstil bygger på Benjamin Graham och David Dodds bok Security Analysis från 1934 : "Allt mitt aktieval är 100 % baserat på konceptet om en säkerhetsmarginal ."

Andra Columbia Business School värdeinvesterare

Columbia Business School har spelat en betydande roll i att forma principerna för värdeinvesteraren, där professorer och studenter sätter sin prägel på historien och på varandra. Ben Grahams bok, The Intelligent Investor , var Warren Buffetts bibel och han hänvisade till den som "den största boken om investeringar som någonsin skrivits." En ung Warren Buffett studerade under Ben Graham, tog sin kurs och arbetade för sitt lilla värdepappersföretag, Graham Newman, från 1954 till 1956. Tjugo år efter Ben Graham kom Roger Murray och lärde ut värdeinvesteringar till en ung student vid namn Mario Gabelli . ett decennium senare kom Bruce Greenwald och producerade sina egna skyddslingar, inklusive Paul Sonkin – precis som Ben Graham hade Buffett som skyddsling och Roger Murray hade Gabelli.

Mutual Series och Franklin Templeton Disciples

Mutual Series har ett välkänt rykte om att producera chefer och analytiker av högsta värde i denna moderna tid. Denna tradition härrör från två individer: Max Heine , grundare av det välrenommerade värdepappersföretaget Mutual Shares fonden 1949 och hans skyddsling legendariska värdeinvesterare Michael F. Price . Mutual Series såldes till Franklin Templeton Investments 1996. Lärjungarna till Heine och Price praktiserar i tysthet värdeinvesteringar på några av de mest framgångsrika värdepappersföretagen i landet. Franklin Templeton Investments har fått sitt namn från Sir John Templeton , en annan kontrarisk värdeorienterad investerare.

Seth Klarman , en alun från Mutual Series, är grundare och VD för The Baupost Group , ett Boston-baserat partnerskap för privata investeringar, och författare till Margin of Safety, Risk Averse Investing Strategies for the Thoughtful Investor , som sedan dess har blivit en klassiker för värdeinvesteringar . Nu slutsåld Margin of Safety sålts på Amazon för 1 200 $ och eBay för 2 000 $.

Andra värdeinvesterare

Laurence Tisch, som ledde Loews Corporation tillsammans med sin bror, Robert Tisch, i mer än ett halvt sekel, anammade också värdeinvesteringar. Kort efter hans död 2003 vid 80 års ålder skrev Fortune, "Larry Tisch var den ultimata värdeinvesteraren. Han var en lysande motstridig: Han såg värde där andra investerare inte gjorde det - och han hade vanligtvis rätt." 2012 hade Loews Corporation, som fortsätter att följa principerna för värdeinvesteringar, intäkter på 14,6 miljarder dollar och tillgångar på mer än 75 miljarder dollar.

Michael Larson är Chief Investment Officer för Cascade Investment , som är investeringsverktyget för Bill & Melinda Gates Foundation och Gates personliga förmögenhet. Cascade är en diversifierad investeringsbutik som grundades 1994 av Gates och Larson. Larson tog examen från Claremont McKenna College 1980 och Booth School of Business vid University of Chicago 1981. Larson är en välkänd värdeinvesterare men hans specifika investerings- och diversifieringsstrategier är inte kända. Larson har konsekvent presterat bättre än marknaden sedan etableringen av Cascade och har konkurrerat eller överträffat Berkshire Hathaways avkastning såväl som andra fonder baserat på värdeinvesteringsstrategin.

Martin J. Whitman är en annan välrenommerad värdeinvesterare. Hans tillvägagångssätt kallas säkert-och-billigt, vilket hittills kallades för finansiell integritet. Martin Whitman fokuserar på att förvärva stamaktier i företag med extremt stark finansiell ställning till ett pris som återspeglar en meningsfull rabatt på det beräknade NAV-värdet för det berörda företaget. Whitman anser att det inte är klokt av investerare att ägna stor uppmärksamhet åt trenden med makrofaktorer (som sysselsättning, ränterörelser, BNP, etc.) eftersom de inte är lika viktiga och försök att förutsäga deras rörelse är nästan alltid meningslösa . Whitmans brev till aktieägarna i hans Third Avenue Value Fund (TAVF) anses vara värdefulla resurser "för investerare att piratkopiera bra idéer" av Joel Greenblatt i sin bok om special-situation investment You Can Be a Stock Market Genius .

Joel Greenblatt uppnådde en årlig avkastning på hedgefonden Gotham Capital på över 50 % per år under 10 år från 1985 till 1995 innan han stängde fonden och lämnade tillbaka sina investerares pengar. Han är känd för att investera i speciella situationer som spin-offs, fusioner och avyttringar.

Charles de Vaulx och Jean-Marie Eveillard är välkända globala värdeförvaltare. Under en tid kopplades dessa två ihop på First Eagle Funds, vilket sammanställde en avundsvärd meritlista av riskjusterad överprestation. Till exempel utsåg Morningstar dem till "Årets internationella aktieförvaltare" 2001 och de Vaulx fick andraplatsen från Morningstar för 2006. Eveillard är känd för sina Bloomberg-framträdanden där han insisterar på att värdepappersinvesterare aldrig använder marginal eller hävstång. Poängen som framhålls är att marginal bör betraktas som en anathema av värdeinvestering, eftersom en negativ prisrörelse i förtid kan tvinga fram en försäljning. Däremot måste en värdeinvesterare kunna och vilja ha tålamod för resten av marknaden att känna igen och korrigera vilken prissättning som helst som skapade det tillfälliga värdet. Eveillard betecknar korrekt användningen av marginal eller hävstång som spekulation , motsatsen till värdeinvestering.

Andra anmärkningsvärda värdeinvesterare inkluderar: Mason Hawkins , Thomas Forester , Whitney Tilson, Mohnish Pabrai , Li Lu , Guy Spier och Tom Gayner som förvaltar Markel Insurances investeringsportfölj . San Franciscos investeringsföretag Dodge & Cox , grundat 1931 och med en av de äldsta amerikanska aktiefonderna som fortfarande existerade 2019, betonar värdeinvesteringar.

Kritik

Värdeaktier slår inte alltid tillväxtaktier , vilket visades i slutet av 1990-talet. Dessutom, när värdeaktier presterar bra betyder det kanske inte att marknaden är ineffektiv , även om det kan innebära att värdeaktier helt enkelt är mer riskfyllda och därför kräver större avkastning. Vidare finner Foye och Mramor (2016) att landsspecifika faktorer har ett starkt inflytande på värdemått (såsom förhållandet mellan bokföring och marknad), vilket leder till att de drar slutsatsen att orsakerna till att värdeaktier överträffar är landsspecifika.

Ett problem med att köpa aktier på en björnmarknad är att trots att de verkar undervärderade vid ett tillfälle kan priserna fortfarande sjunka tillsammans med marknaden. Omvänt, ett problem med att inte köpa aktier på en tjurmarknad är att trots att de verkar övervärderade på en gång kan priserna fortfarande stiga tillsammans med marknaden.

En av de största kritikerna mot priscentrerade värdeinvesteringar är också att en betoning på låga priser (och nyligen sänkta priser) regelbundet vilseleder privata investerare; eftersom fundamentalt låga (och nyligen pressade) priser ofta representerar en fundamentalt sund skillnad (eller förändring) i ett företags relativa ekonomiska hälsa. I detta syfte Warren Buffett regelbundet betonat att "det är mycket bättre att köpa ett underbart företag till ett rimligt pris, än att köpa ett rättvist företag till ett underbart pris."

År 2000 utvecklade Stanford redovisningsprofessor Joseph Piotroski F-poängen , som diskriminerar högre potentiella medlemmar inom en klass av värdekandidater. F-poängen syftar till att upptäcka ytterligare värde från signaler i ett företags serie av årsbokslut, efter initial screening av statiska mått som bokfört till marknadsvärde. Formeln F-poäng matar in bokslut och ger poäng för att uppfylla förutbestämda kriterier. Piotroski analyserade retrospektivt en klass av aktier med hög börsnotering under perioden 1976-1996 och visade att val med höga F-poäng ökade avkastningen med 7,5 % årligen jämfört med klassen som helhet. American Association of Individual Investors undersökte 56 screeningmetoder i en retrospektiv analys av finanskrisen 2008 och fann att endast F-score gav positiva resultat.

Överförenkling av värde

Termen "värdeinvestering" orsakar förvirring eftersom det antyder att det är en distinkt strategi, i motsats till något som alla investerare (inklusive tillväxtinvesterare) borde göra. I ett brev från 1992 till aktieägarna sa Warren Buffett: "Vi tycker att själva termen "värdeinvestering" är överflödig". Med andra ord, det finns inget som heter "icke-värde investeringar" eftersom att lägga dina pengar i tillgångar som du tror är övervärderade skulle bättre beskrivas som spekulation, iögonfallande konsumtion, etc., men inte att investera . Tyvärr finns termen fortfarande kvar, och därför leder strävan efter en distinkt "value investment"-strategi till överförenkling, både i praktiken och i teorin.

För det första är olika naiva "value investment"-system, som marknadsförs som enkla, grovt felaktiga eftersom de helt ignorerar värdet av tillväxt, eller till och med av inkomster helt och hållet. Till exempel tittar många investerare bara på direktavkastning. De skulle alltså föredra en direktavkastning på 5 % i ett fallande bolag framför ett måttligt dyrare bolag som tjänar dubbelt så mycket, återinvesterar hälften av vinsten för att uppnå 20 % tillväxt, betalar ut resten i form av återköp (vilket är mer skatt). effektiv), och har enorma kassareserver. Dessa "utdelningsinvesterare" tenderar att drabba äldre företag med enorma löner som redan är mycket skuldsatta och tekniskt sett efter, och som minst har råd att försämras ytterligare. Genom att konsekvent rösta för ökad skuldsättning, utdelningar etc. tjänar dessa naiva "värdeinvesterare" (och den typ av ledning som de tenderar att utse) till att bromsa innovationen och hindra majoriteten av befolkningen från att arbeta på sunda företag.

Dessutom är metoden för att beräkna det "inre värdet" kanske inte väldefinierad. Vissa analytiker tror att två investerare kan analysera samma information och dra olika slutsatser om företagets inneboende värde, och att det inte finns något systematiskt eller standardiserat sätt att värdera en aktie. Med andra ord kan en värdeinvesteringsstrategi endast anses vara framgångsrik om den ger överavkastning efter att ha tagit hänsyn till risken, där risk kan definieras på många olika sätt, inklusive marknadsrisk, multifaktormodeller eller idiosynkratisk risk.

Se även

Vidare läsning

  • The Most Important Thing Illuminated (2013), av Howard Marks
  • "Aktier och börser - den enda boken du behöver" (2021), av Ladis Konecny, ISBN 9783848220656

externa länkar

Hämtad från " https://en.wikipedia.org/w/index.php?title=Value_investing&oldid=1141631888 "