Auktionsprissäkerhet
| Värdepapper |
|---|
 |
.jpg)
En auktionsräntepapper ( ARS ) hänvisar vanligtvis till ett skuldinstrument ( företags- eller kommunalobligationer ) med en långfristig nominell löptid för vilken räntan regelbundet återställs genom en holländsk auktion . Sedan februari 2008 har de flesta sådana auktioner misslyckats och auktionsmarknaden har till stor del varit frusen. I slutet av 2008 gick investeringsbanker som hade marknadsfört och distribuerade värdepapper med auktionskurser överens om att återköpa de flesta av dem till pari.
Bakgrund
Den första auktionskurssäkerheten för den skattebefriade marknaden introducerades av Goldman Sachs 1988, en finansiering på 121,4 miljoner dollar för Tucson Electric Company av Industrial Development Authority i Pima County, Arizona. Säkerheten uppfanns dock av Ronald Gallatin på Lehman Brothers 1984.
Auktioner hålls vanligtvis var 7:e, 28:e eller 35:e dag; ränta på dessa värdepapper betalas i slutet av varje auktionsperiod. Vissa typer av dagliga auktionerade ARS har kuponger som betalas den första i varje månad. Det finns också andra, mer ovanliga, återställningsperioder, inklusive 14 dagar, 49 dagar, 91 dagar, halvårliga och årliga. Icke-daglig ARS avräknas nästa arbetsdag, daglig ARS avräknas samma dag.
I takt med att banklånen blev dyrare blev auktionsmarknaden alltmer attraktiv för emittenter som ville ha den låga kostnaden och flexibiliteten med rörlig ränta. Köparna fick en något högre ränta och en uppenbar likviditetsgaranti genom auktionsprocessen.
I början av 2008 hade ARS-marknaden vuxit till över 200 miljarder dollar, och ungefär hälften av värdepapperen ägdes av företagsinvesterare. På grund av deras komplexitet och den lägsta valören på $25 000, är de flesta innehavare av auktionskurser institutionella investerare och högförmögna individer .
I februari 2008 misslyckades auktionsmarknaden och de flesta värdepapper med auktionskurs har frysts sedan dess, med innehavare oförmögna att avyttra sina värdepapper. Investeringsbanker som deltog i distributionen och marknadsföringen har gått med på att återköpa cirka 50 miljarder dollar i värdepapper från investerare, inklusive kommuner, för att lösa utredningar av USA:s statliga åklagare och SEC.
Studentlån auktionsränta värdepapper (SLARS) utgör en stor andel av ARS-marknaden.
Översikt
Räntan på ARS bestäms genom en holländsk auktionsprocess. Det totala antalet aktier som är tillgängliga för auktion vid en given period bestäms av antalet befintliga obligationsinnehavare som endast vill sälja eller inneha obligationer till en lägsta avkastning.
Befintliga innehavare och potentiella investerare går in i en konkurrensutsatt anbudsprocess genom mäklare/återförsäljare. Köpare anger antalet aktier, vanligtvis i valörer på $25 000, de vill köpa med den lägsta räntan de är villiga att acceptera.
Varje bud och orderstorlek rankas från lägsta till högsta lägsta budpris. Den lägsta budräntan till vilken alla aktier kan säljas till pari fastställer räntan, även känd som "clearing rate". Denna ränta betalas för hela emissionen för den kommande perioden. Investerare som bjuder en lägsta ränta över clearingräntan får inga obligationer, medan de vars lägsta anbudsränta låg på eller under clearingräntan får clearingräntan för nästa period.
Många finansiella tjänsteföretag har varit inblandade i att paketera en samling liknande instrument, såsom kommunala obligationer, till slutna fonder som sålts som både preferensaktier och stamaktier. En av de största emittenterna av auktionsräntepapper var NUVEEN Investments, som sedan auktionsmarknadens misslyckande har börjat ge information på sin webbplats. Dessa fonder märktes sedan med namn, såsom "MuniPreferred", och marknadsfördes aktivt av mäklare, såsom TD Ameritrade. Enligt flera rapporter såldes dessa i stor utsträckning som "likvida medel", så att kontanterna skulle vara tillgängliga för retur inom så lite som 7 dagar. Men när auktionerna väl övergavs av bankerna, har tusentals investerare stått kvar med dessa illikvida medel sedan februari 2008, utan att veta när deras pengar kommer att returneras.
Prisprat
Innan dagens auktion startar kommer mäklare-återförsäljare vanligtvis att ge "prisprat" till sina kunder, vilket inkluderar en rad troliga clearingpriser för den auktionen. Prissamtalet baseras på ett antal faktorer, inklusive emittentens kreditvärdighet, återställningsperiod för ARS och den senaste godkännandegraden för denna och andra liknande frågor. Det kan också ta hänsyn till allmänna makroekonomiska händelser, såsom tillkännagivanden från Federal Reserve Board om en förändring av federal funds-räntan . Kunder behöver dock inte lägga bud inom prisintervallet.
Typer av beställningar
- Håll - Håll en befintlig position oavsett den nya räntan (dessa aktier ingår inte i auktionen).
- Håll till kurs - Bjud för att hålla en befintlig position till en specificerad lägsta kurs. Om clearance-räntan är lägre än bud-att-håll-kursen, säljs värdepapperen. (Ett "håll på kurs" är inte identiskt med ett "köp", men det är en typ av "köp". Det är samma sak som "köp"-budgivning med en viss kurs (en hållpris) och aktuellt belopp för att delta i auktionen Därför, om clearingräntan är lägre än innehavsräntan, misslyckas innehavaren att vinna auktionen och värdepapperen säljs. Och om clearingräntan är högre än (eller samma som) innehavsräntan vinner innehavaren auktionen och får samma mängd värdepapper till clearingkursen.)
- Sälj - Sälj en befintlig position oavsett vilken ränta som sattes på auktionen.
- Köp - Lägg ett bud för att köpa en ny position till en specificerad minimiränta (nya köpare eller befintliga innehavare lägger till sin position till en specificerad ränta).
Hela auktionen
Om alla nuvarande innehavare beslutar sig för att hålla sina värdepapper utan att specificera en minimiränta kallas auktionen för en "all hold"-auktion och den nya kursen kommer att sättas till den "all hold rate" som definieras i emissionsdokumenten. "All hold rate" baseras vanligtvis på en viss procentandel av en referensränta, vanligtvis London Interbank Offered Rate (LIBOR), Bond Market Association (TBMA) index eller ett index för statspapper . Denna kurs är vanligtvis betydligt lägre än marknadsräntan.
Misslyckad auktion
Om det inte finns tillräckligt med order för att köpa alla aktier som säljs på auktionen inträffar en misslyckad auktion. I det här scenariot sätts kursen till den maximala kursen som definierats för emittenten (vanligtvis en multipel av LIBOR eller TBMA-index). Syftet med den högre kursen är att kompensera de innehavare som inte har kunnat sälja sina positioner (även om denna ersättning kan vara mer eller mindre än värdeförlusten på grund av att de blivit illikvida). Fram till 2008 bjuder mäklare och återförsäljare vanligtvis för sina egna vägnar för att förhindra misslyckade auktioner från att hända, eftersom provisionerna de tjänade på att hålla marknaden fungerande normalt uppvägde det tillfälliga åtagandet av kapital. Detta gjorde misslyckade auktioner extremt sällsynta, även om de förekom ibland. 2008 frös marknaden när mäklare-handlare drog sig ur (uppenbarligen efter att ha bestämt sig för att bevara kapitalet var viktigare än de fortsatta provisionsintäkterna).
SEC:s order om att upphöra och avstå från 2006
Under 2006 avslutade SEC en undersökning av 15 företag som representerade branschen för auktionsräntepapper. SEC sammanfattade sina resultat: "mellan januari 2003 och juni 2004 ägnade sig varje företag åt en eller flera metoder som inte avslöjades tillräckligt för investerare, vilket utgjorde brott mot värdepapperslagarna." SEC utfärdade en order om att upphöra och avstå för att stoppa dessa kränkningar.
SEC-ordern listade flera olagliga metoder vid genomförandet av auktioner och noterade: "Dessutom, eftersom företagen inte var skyldiga att garantera mot en misslyckad auktion, kan investerare inte ha varit medvetna om likviditets- och kreditriskerna i samband med vissa värdepapper . Genom att engagera sig i dessa metoder bröt företagen mot Section 17(a)(2) i Securities Act of 1933, som förbjuder väsentliga felaktigheter och utelämnanden i alla erbjudanden eller försäljningar av värdepapper."
Auktionsmisslyckandena i februari 2008 ledde till att kundernas konton frystes i hela branschen samtidigt som kommunerna tvingades betala för höga räntor, som rapporterades överstiga 20 % i vissa fall. En förnyad undersökning av värdepappersbranschen för auktionskurser leddes av Andrew Cuomo , New Yorks justitieminister och William Galvin , sekreterare i Commonwealth of Massachusetts. Dessa undersökningar upptäckte fortsatta överträdelser av lagen i hela branschen genom att felaktigt framställa värdepapper med auktionskurser som likvida kontanter samtidigt som de inte uppfyllde SEC-ordern att avslöja för kunderna likviditets- och kreditrisker. Många, men inte alla, företag som var involverade i dessa metoder valde att förlika sig utanför domstol. Uppgörelserna innebar vanligtvis återköp av värdepapper med auktionskurs som de hade sålt till kunder och betalning av straffavgifter till tillsynsmyndigheter och allmänna advokater.
Sekundärmarknad
Även om de inte är skyldiga att göra det, kan auktionsdrivande mäklare-återförsäljare tillhandahålla en andrahandsmarknad för auktionskursvärdepapper mellan auktionerna. Om en sådan marknad utvecklas kan värdepapper handlas mellan intresserade kunder till en rabatt från nominellt värde med upplupen ränta . Auktionsdrivande mäklare-handlare är emellertid i allmänhet ovilliga att underlätta sekundärhandel till en rabatt från pari, på grund av att de i så fall skulle kräva nedsänkningar till värdet av andra kunders innehav.
2008 års auktion misslyckades
Från och med torsdagen den 7 februari 2008 började auktionerna för dessa värdepapper misslyckas när investerare avböjde att bjuda på värdepapperen. De fyra största investeringsbankerna som gör en marknad för dessa värdepapper ( Citigroup , UBS AG , Morgan Stanley och Merrill Lynch ) avböjde att agera som budgivare i sista hand, som de hade gjort tidigare. Detta var ett resultat av omfattningen och storleken av marknadsmisslyckandet, i kombination med företagens behov av att skydda sitt kapital under finanskrisen 2008. [ citat behövs ]
Den 13 februari 2008 misslyckades 80 % av auktionerna. Den 20 februari misslyckades 62 % (395 av 641 auktioner). Som en jämförelse var det från 1984 till slutet av 2007 totalt 44 misslyckade auktioner.
Den 28 mars 2008 sa UBS AG att de sänkte värdet på auktionskursvärdepapper på mäklarkonton från några procentenheter till mer än 20 %. Nedskrivningarna återspeglade den uppskattade värdeminskningen på värdepapperen eftersom marknaden hade frusit, medan UBS inte erbjöd sig att köpa värdepapperen till de nya lägre priserna.
Med början i mars 2008 väcktes grupptalan mot flera av de stora bankerna. Stämningarna lämnades in till federal domstol på Manhattan och hävdade att dessa investeringsbanker bedrägligt marknadsförde auktionsräntor som kontantalternativ.
Den 17 juli 2008 började en nationell arbetsgrupp, som sägs bestå av tjänstemän från flera stater inklusive Missouri, utreda vid Wachovia Securities högkvarter i St. Louis, Missouri, en division av Wachovia Corporation, baserad i Charlotte, North Carolina. Vissa i media kallade det en razzia; tjänstemän kallade det en "särskild utredning" på St. Louis-kontoren. Medierapporter sa också att den "särskilda utredningen" föranleddes av Wachovia Securities misslyckande med att följa förfrågningar från tjänstemän. Dessutom rapporterades att även andra värdepappersföretag var en del av utredningen. Delstatsåtgärden i Missouri kom efter klagomål till staten om totalt mer än 40 miljoner dollar av investeringar som frysts.
Den 1 augusti 2008 meddelade statsåklagaren i New York Citigroup sin avsikt att väcka åtal för försäljningen av värdepapper med orolig auktionskurs och hävdade att Citigroup förstörde dokument.
Den 7 augusti 2008, i en föreslagen uppgörelse av statliga och federala tillsynsmyndigheters avgifter, gick Citigroup i princip överens om att köpa tillbaka cirka 7,3 miljarder dollar av auktionsvärdepapper som det hade sålt till välgörenhetsorganisationer, enskilda investerare och småföretag. Avtalet krävde också att Citigroup skulle göra sitt "bästa ansträngning" för att göra likvida alla de värdepapper med en auktionskurs på USD 12 miljarder som det sålde till institutionella investerare, inklusive pensionsplaner, i slutet av 2009. Uppgörelsen gjorde det möjligt för Citigroup att undvika att erkänna eller förnekar påståenden om att de hade sålt värdepapper med auktionskurs som säkra, likvida investeringar.
Också den 7 augusti, några timmar efter Citigroups förlikningsmeddelande, tillkännagav Merrill Lynch att man från och med den 15 januari 2009 och till och med den 15 januari 2010 skulle erbjuda sig att köpa värdepapper till en auktionskurs som man hade sålt till sina privatkunder. Merrill Lynchs agerande skapade likviditet för mer än 30 000 kunder som innehade kommunala, slutna fonder och auktionsräntor för studielån. Enligt planen skulle Merrill Lynchs privatkunder ha ett år, som börjar den 15 januari 2009 och slutar den 15 januari 2010, på sig att sälja sina auktionskursvärdepapper till Merrill Lynch om de så önskar.
I augusti 2008 inledde Securities and Exchange Commission's Division of Enforcement preliminära uppgörelser med flera av de större mäklare-återförsäljarna inklusive Citigroup, JPMorgan Chase, Merrill Lynch, Morgan Stanley, RBC Group och UBS. Den föreslagna uppgörelsen uppmanade dessa mäklare-handlare att återköpa utestående ARS från sina individuella investerare.
I november 2009 avgjorde JPMorgan Chase en stämningsansökan som väckts av SEC över misslyckade ARSs utfärdade med Jefferson County, Alabama ( Birmingham -området). Den specifika åtalet var mutor, inte värdepappersbedrägeri, men banken gick med på att betala 75 miljoner dollar i straffavgifter och släppa en åtal på 647 miljoner dollar mot det hårt skuldsatta länet.
I sin finansiella blogg Sense on Cents hänvisade Larry Doyle till Wall Streets marknadsföring och distribution av värdepapper med auktionskurs som "det enskilt största bedrägeriet som någonsin begåtts mot investerare".
Centraliserad tillgång till kommunal auktionsprissäkerhetsinformation
Den 30 januari 2009 började Kommunal Securities Rulemaking Board att ge gratis centraliserad tillgång till aktuella räntor och auktionsresultat för kommunala auktionsräntepapper i samband med varje periodisk auktion genom sitt elektroniska kommunala marknadstillträdessystem (EMMA) kl. Kommunal värdepappersnämnd::EMMA .
Uppenbara fördelar med värdepapper med auktionskurs
För emittenter verkade ARS erbjuda låga finansieringskostnader, i vissa fall mer attraktiva än traditionella rörliga efterfrågeobligationer (VRDO). Inget bankstöd från tredje part krävdes, och det fanns vanligtvis färre parter i finansieringsprocessen. ARS eliminerade förnyelserisken och risken för höjda avgifter. Det fanns ingen exponering för nedgraderingar av bankbetyg och ARS erbjöd samma flexibilitet som traditionella VRDO:er.
För köpare gav ARS en något högre avkastning efter skatt än penningmarknadsinstrument på grund av deras komplexitet med ökad risk. De flesta värdepapper var AAA-klassade samt federala, statliga och lokala skattebefriade. De gav också en möjlighet att diversifiera sina likvida medel.
Marknadens kollaps i februari 2008 avslöjade att dessa fördelar till stor del var illusoriska. När marknadsaktörerna tappade förtroendet misslyckades auktionsmekanismen. Som ett resultat har ARS-marknaden i praktiken upphört att existera.
Värdering av auktionskursvärdepapper
Redovisning FAS 157 definierar verkligt värde , som enligt den nya riktlinjen vanligtvis kallas " mark to market "-redovisning. Eftersom Auction Rate Securities inte längre var likvida, började publika företag att skriva ner sina ARS-innehav från och med första kvartalet 2008. Fram till den 31 maj 2008 hade 402 börsnoterade företag rapporterat Auction Rate Securities i sina böcker. Av dessa 402 hade 185 gjort en viss grad av nedskrivning . Det hade dock inte funnits någon påvisbar trend i mängden gjorda nedskrivningar. Företag har rapporterat rabatter som sträcker sig från 0-73 % av nominellt värde . IncrediMail , Ltd. visade sig vara det mest extrema exemplet på detta eftersom det bokförde en nedskrivning på 98 % av det nominella värdet för sina ARS-innehav, medan Berkshire Hathaway inte gjorde någon nedskrivning på sina mer än 3,5 miljarder USD av dessa värdepapper. Några av de företag med högre profil som tar nedskrivningar inkluderar Bristol-Myers Squibb, 3M och US Airways . Citigroup tog en förlust på 1,5 miljarder dollar på sitt lager av auktionsräntepapper.
vid Duke University Law School sammanfattade denna diskrepans: "Jag tror att vissa människor agerar opportunistiskt, vissa människor agerar optimistiskt och vissa människor agerar rättvist."
Värderingen av värdepapper med auktionskurs har visat sig särskilt svår eftersom Bank of America och andra mäklarhus vägrar att tilldela ett värde till sina kunders innehav. UBS AG har presenterat flera olika värden för ARS för kunder. Interactive Data Real Time Services, en leverantör av oberoende prissättningstjänster för investeringsbranschen, avbröt också prissättningen av cirka 1 100 värdepapper med auktionsränta för studielån den 5 maj 2008.